汲取教訓厲行改革

第一章汲取教訓厲行改革
財政司司長曾蔭權先生
回顧香港在面對逆境中的一年

一九九八年的經驗令我們嘗盡苦頭，也給我們上了寶貴的一課。香港不但經歷了二十多年來經濟表現最差的一年，更在第二季陷入衰退。

過去 20 年，世界各地先後經歷過至少一次經濟衰退。其間，香港的政治和經濟環境雖然出現前所未見的動盪局面，但經濟仍能維持驕人的增長。不過，到了一九九七年底，席捲亞洲的金融風暴終使香港的經濟全面逆轉。

這場金融風暴確實對香港造成具體的衝擊，但也帶來新的機會。我們落實了多項在以往順境時難以推行的徹底改革。金融危機令我們必須進行這些改革。我深信，十年後，歷史學家會認同我們今天所作的一切，是高瞻遠矚的。擴闊貨幣基礎、規範市場拋空活動、改善監察資金流動的機制，是我們推行徹底改革的部分措施。這些措施迅即得到市場認同，視為明智之舉。

我們去年八月在股票和期貨市場的入市行動引起極大爭議，但這委實是一項為應付非常情況而採取的非常措施。

事件始末
十月，多國的財政部長和中央銀行行長雲集華盛頓，出席世界銀行／國際貨幣基金組織年會。大家都同意，我們正面對五十年來最嚴峻的經濟、政治和社會考驗。我們同坐一條船，受同樣的驚濤駭浪衝擊。

年多前，在一九九七年七月一日，香港順利回歸中國。翌日，泰國政府讓泰銖貶值。在隨後直至一九九八年底的 18 個月，亞洲金融風暴不斷蔓延，演變為一場波及全球的危機。政府垮台、領袖撤換，數以百萬計的人民陷入貧困的深淵中。一個空前繁榮的年代，黯然劃上句號。

風暴的起因究竟是什麼？我們有何對策？自由市場是否已走到窮途末路？這一切，對於像香港這種開放的小型經濟體系來說，都是關係重大的問題。連串事件，反映出自由市場所牽涉的，較我們以往奉為圭臬和大力宣揚的信條更為複雜。

因果關係
亞洲金融風暴錯綜複雜，以急遽猛烈之勢席捲亞洲各地。回顧起來， " 亞洲經濟奇迹 " 未能持續下去，其實早有不少徵兆。

在受打擊最嚴重的國家，裙帶關係式的資本主義、私營企業負債過多、銀行監管不足、風險管理有欠妥善、企業和銀行在政策上犯了嚴重錯誤，在在都是整個危機的導因。強勁的經濟增長，加上資金大量流入，形成了巨大的亞洲經濟泡沫。泡沫一旦猛然爆破，影響所及的範圍自然甚廣。衍生工具交易的興起和先進的資訊科技，也加快了風暴蔓延的速度。

在金融風暴開始之前的十多年來，亞洲經濟增長強勁，紀錄驚人，而且各地物價普遍保持穩定、儲蓄比率高、工作人口有一定的教育水平和極強的適應力、政府審慎理財，並開放貿易和投資，這些都是亞洲成就的標誌，也是我們有目共睹的。此外，在同一時期，由於亞洲各地加強彼此之間的貿易和投資，區內經濟的強勁增長和蓬勃發展更是前所未見。在金融風暴開始的前夕，即使是國際貨幣基金組織和世界銀行等組織，也承認亞洲各國實力雄厚、成就驕人。

很明顯，這個 " 亞洲難題 " 必定存在其他成因。事實上，這並不是亞洲所獨有的，而是一個近乎國際性的問題。前美國聯邦儲備局局長沃爾加先生認為，這大抵是體系上的問題。

在八十年代末、九十年代初，金融機構積極開拓更多外國市場，以期令投資獲得較高的回報。那些頗具增長潛力的主要新興經濟體系的私營機構，便成為了他們的主要目標。這些經濟體系已奉行開放商品和資本市場的基本原則，因此歡迎金融機構投入資金。這些資金遂以貸款、證券投資資本和直接投資的形式流入。

資金的投入異常迅速，但人們似乎沒有注意到，這些資金也可在短時間內迅速流出。國際結算銀行年報顯示，亞洲經濟所受到的真正損害，是由互惠基金和對沖基金紛紛撤離亞洲，以及銀行信貸急劇收縮造成的。

在一九九七年下半年，撤離亞洲國家 ( 不包括中國和日本 ) 的私人資金流量淨額達 1,080 億美元，而在之前 12 個月，流入的資金大約也是這個數額。我們很難期望國際貨幣基金組織、世界銀行或其他向遭遇困境的發展中經濟體系提供意見的組織，提出有效的挽救方案應付這種資金撤走的壓力。我們從這次危機得到的重要教訓是，開放的小型經濟體系必定會受到反覆不定的全球資本市場所影響。

假如三大工業國的貨幣 — — 美元、馬克和日圓的幣值，可以從高峯滑落七成五，那麼，較小型的貿易經濟體系所承受的壓力便可想而知。雖然很多人似乎認為匯率自由浮動可解決小規模的資金流動，但對於由匯率爭相急劇貶值引起，並導致東亞地區經濟危機和社會動盪的大規模資金流動，卻始終無人提出解決良方。

另一方面，中國內地在這場風暴中並未受到嚴重損害。一九九八年內地經濟增長接近預測的 8% 。內地作為我們的腹地將可提供優厚的發展潛力，內地的經濟增長是一個重要因素，長遠來說必然可令香港受惠。

金融風暴對香港有深遠影響，從一九九八年的數字已可看到 — — 實際本地生產總值下跌約 5% ( 一九九七年實質增幅為 5.3%) 、物業價格下跌五成、租金跌幅相若、股市價格和成交額大幅下挫、失業率飆升逾一倍至 5.7% 、工資下降、小型企業倒閉、消費需求向下等。此外，流動資金緊絀 ( 主要是日本撤走數百億元資金所致 ) ，以及香港貨幣和股市不斷受投機性狙擊，更令情況百上加斤，使香港在這個特別凶險的虎年，面對更多棘手的問題。

風暴蔓延
亞洲金融風暴何以蔓延得這麼迅速？貿易、銀行和金融業一體化促使風暴蔓延。因此，當亞洲的經濟體系按照國際貨幣基金組織開出的標準藥方，實行匯率自由浮動，並收緊貨幣及財政政策的時候，借入過多短期外債的企業便迅即倒閉。隨之而來的連鎖反應是銀行倒閉、本地和外地資金撤走，以及全面的經濟衰退。經濟衰退又令到亞洲各地之間的進口減少，促使亞洲其他地方的貨幣爭相貶值。

最初，大家都以為向國際貨幣基金求助，便能穩定市場。可是，以某些國家為例，國際貨幣基金組織的介入反令問題惡化。連串事件，加上國際貨幣基金遲遲未有新資金注入，遂動搖了國際間一貫認為該組織有技術和有足夠的資源與能力處理全球危機的想法。上述一切，對傳統的自由市場信念以及 50 年前第二次世界大戰之後在布雷頓森林會議建立的金融架構，帶來了極大的衝擊。

亞洲金融危機突出了一個問題，就是國際金融體系急需一套新規例和守則，以應付國際市場上巨額資金的迅速流動。世界各地的財經領袖已聽取從速行動的呼籲，在去年十月的世界銀行／國際貨幣基金組織年會上，開始研究解決這個問題。只要財經領袖着力研究解決這問題，可能已有助避免出現全球經濟衰退。這次會議探討了最急需解決的問題：提高本國和國際金融體系的透明度、加強國際監管，以及提供足夠資本應付流動資金緊絀等問題。

無論是已發展還是新興的經濟體系，均需要一個機制監管大筆國際資金的流動。否則，即使理財完善、規管得宜、高度開放和財政穩健的經濟體系，也難以防禦炒家衝擊，香港便是一個例子。

國際間在一九九八年達成共識，同意加強和提高國際金融架構的透明度，包括制定業界守則，提高貨幣和金融體系的透明度，以及訂定企業管理原則等。當務之急是改善國際貨幣基金組織提供短期信貸的援助機制，使能有效發揮預防和解決危機的作用。雖然拉丁美洲的增長前景轉壞，但多個亞洲國家的市場正逐步回穩，刺激經濟復甦。

七大工業國計劃於一九九九年初再度舉行會議，並建議召開金融穩定論壇，以便評估影響全球金融體系的各種問題和薄弱環節，並找出解決問題的方法，監督有關措施的執行。世界經濟強國最終也正視亞洲金融危機的嚴重性，以及其對全球造成的影響。

生死攸關
在八月，我們的貨幣和股票市場腹背受敵，政府迫得入市干預，阻止投機者合謀操控市場，令香港無法翻身。我們動用了 1,181 億元來捍衞經濟，更迅速成立了外匯基金投資有限公司，獨立管理已購入的股票。我們的行動是高度透明的，也絕不過分，與大多數政府平常處理債券的做法大致相同。我已委託專家進行研究，看如何出售政府持有的股票。我們會聽取專家的意見，決定在一九九九年應該採取的行動。

為了維持港人信心、捍衞聯繫匯率，以及恢復股票和貨幣市場的公平競爭環境，政府入市實在迫不得已。雖然本港根基穩固，資產價格也已迅速調整，但本港市場一再受到預謀的投機活動衝擊。我們發現有少數野心勃勃的投機者作出跨市場操控，而這些絕非正常的對沖活動。我們之後已加強對證券市場的監管，並鞏固貨幣發行局制度，令兩者更穩健和具透明度，以防止出現跨市場操控。

香港是國際金融中心，是內地首要的國際窗口，也是全球一體化和自由市場的支持者。我們反對直接管制資金流動，但相信提高透明度，對任何方面均有好處。我們所訂的規則，與倫敦市場相若，但與華爾街等其他金融市場比較則仍算寬鬆。

厲行改革
這次改革的成果，就是我們可以在港元受到衝擊、維持聯繫匯率時，免受利率劇烈波動帶來的痛苦。為了穩定利率，我們須接受外匯儲備水平一定程度的波動。政府入市時，本港銀行體系結餘總額 ( 貨幣基礎的主要組成部分，直接影響利率升降 ) 僅為 2.5 億美元。至年底時，在貼現窗支持下銀行體系可動用的流動資金高達 70 億美元，所發揮的作用，就是利率並未隨港元受壓而大幅波動。

金融風暴之後，香港正在慢慢復原，但距離全民就業、經濟強勁增長的日子，仍有一段漫漫長路。本港受經濟過熱拖累，幾近十年，樓價、通脹和工資連年上升，大大削弱我們的競爭力。今次經濟調整，過程縱然痛苦，但也為我們帶來了生機。

本港利率已逐步下降並趨於穩定，年底時一個月港元銀行同業拆息為 4.9 厘，與一九九七年底的 9.5 厘相比已大幅回落；一九九八年全年的通脹率降至 2.8% ，為歷年最低；租金和工資下降，大大減輕營商成本；至於港元，雖然在年中屢受衝擊，但一直維持堅穩。

一九九八年是本港有記錄以來經濟最壞的其中一年，但我們期望經濟會在一九九九年下半年開始復甦。經過風暴洗禮後的香港，會比以往更具實力，我們會以更強的競爭力邁進下一世紀，再創新里程。

經歷這次金融風暴，我們看到誰是香港的真正英雄 — — 堅毅不屈、永不言敗的香港人。香港人勤奮能幹、靈活機智、積極進取。香港能夠成為世界第八大貿易中心，一九九八年人均本地生產總值達到 25,000 美元，高踞全球第 15 位，正是 680 萬市民努力的成果。雖然目前經濟逆轉，但強者是經得起考驗的。香港人面對逆境，只會激發鬥志，變得更加堅強。

香港奉行的低稅率政策和明確、簡單的稅制，吸引了來自世界各地的投資者留駐香港。根據工業署在年內進行的一項調查，海外機構在香港設立的地區總部雖然減少了大約 80 間，但實際撤離香港的只有 11 間。在香港的海外機構整體數目有所下降，是由於一些公司縮減在港的發展規模，原因除了是經營成本高昂之外，亞洲金融風暴影響營商前景，也是一個主要因素。

這些商業機構大部分仍留駐香港，我們對此毫不感到意外，主要因為本港的環境有利營商，我們的政府廉潔、資訊開放、奉行法治、擁有大型基建、銀行及金融設施完善、稅制簡單；這些都是我們擁有的有利條件，也解釋了為什麼在同一項調查中顯示，同期有 65 個新的地區總部在香港設立。在調查中，有過半數的受訪公司表示，整體來說，促使他們在本港設立地區總部或地區辦事處的吸引力有增無減，或和以往大致相若。

面對突如其來的嚴重經濟逆轉，當我們致力重建本港的經濟，謀求早日脫離困境的時候，我們不要忘記香港的卓越成就。只不過是 30 年前，我們還在興建第一條海底隧道，當時這一代的香港人大多數尚未出生。

當然，有些事物是始終不變的。一九六五年，銀行體系出現了信心危機，這是由於對小型工業的借貸政策欠缺審慎，以及地產發展過度所致。一九六九年，我們展開多項發展工程，包括水務工程、擴建機場、興建道路和擴展電話網絡等，當時每 100 人才有十部電話。今日，每 100 人便大約有 54 條電話線和 42 部流動電話，而我們仍在設法滿足人們對其他服務的需求。從六十年代起，香港人已發揮了在逆境中求存的非凡能力，而且往往能充分把握機會，轉危為機。我們這次面對的困難與以往的不同，但深信只要我們齊心協力，必可渡過難關，再闖高峯，令關懷香港的人感到欣慰，也令舉世稱奇讚歎。

香港市民的創業精神享譽國際，而政府也正本着這種精神積極推動改革發展。我們相信一九九八年的經濟衰退，給予大家前所未有的機會，可以進行投資和更徹底的改革。我們正大力推行龐大的基建工程計劃，在未來五年內，動用 2,350 億元 ( 較機場核心工程在七年間的開支超出一半 ) ，興建主要道路、鐵路、房屋、進行填海和污水處理計劃。香港是區內優越的交通運輸和通訊中心，這些工程不但可令我們的地位更形鞏固，而且還會提供逾十萬個職位。

我們的主要基建項目十分需要海外人士的專才和意見。海外人士 — — 大約 485 000 人 ( 包括家庭傭工 ) ，約佔總人口 7% — — 多年來對香港經濟貢獻良多，且有助本港發展獨特的國際文化。我們多年來取得驕人成就的原因之一，是很多不同國籍的市民均以香港為家。正因如此，香港永遠會是亞洲首屈一指的國際城市。

香港與內地的關係獨特，因此會繼續是國際社會與中國的重要聯繫，同時也會進一步發揮本身作為區內主要商業中心和亞洲最國際化城市的地位。

回顧過去一年，一九九八年肯定令我們記憶深刻。香港在這一年內雖然經歷不少波折，但只要從中汲取經驗，我們定能茁壯成長，不斷進步。